INTRODUZIONE
L'impresa può finanziarsi mediante debito (obbligazioni) oppure capitale (azioni).
Ponendo come ipotesi che r sia il tasso di interesse di "mercato" (remunerazione ordinaria del capitale) identico per azionisti e obbligazionisti, l'obiettivo è quello di verificare come vengono modificate le scelte di INVESTIMENTO dell’impresa a seconda del tipo di finanziamento e del tipo di imposta sui redditi d’impresa.
Si distinguono quattro passaggi diversi:
- 1) Assenza di imposte, finanziamento con debito o azioni
- 2) Imposte sull’utile, finanziamento con debito e piena deducibilità degli interessi passivi
- 3) Imposte sull’utile, finanziamento con debito e parziale deducibilità degli interessi passivi
- 4) Imposte sull’utile e finanziamento con azioni.
PUNTO 1
Le ipotesi sono l'assenza di imposte e un finanziamento dell'impresa che può essere o solo con debito, o solo con azioni oppure misto.
Data la formula del profitto:
P = π(I) - §I - rI
dove:
π(I) = rendimento degli investimenti§I = deprezzamento dei beni d'impresarI = oneri finanziari/sull'investimento/costo del capitale
Ipotizziamo che r sia pari ad i se l’impresa si finanzia con debito e a ρ se si finanzia emettendo azioni (con r = i = ρ)
Massimizzando il rendimento degli investimenti si massimizza anche il profitto.
La condizione del primo ordine (C.1°o.) si calcola ponendo uguale a zero la derivata prima del profitto rispetto ad I:
I* (livello ottimale di investimento) t.c. = ∂P/∂I* = 0
C.1°o. = π'(I*) - § = r
con:
r = costo del capitale
π'(I*) - § = rendimento marginale al netto del deprezzamento
In assenza di imposte l’impresa sceglie il livello d’investimento I* che eguaglia il rendimento marginale al netto del deprezzamento al costo del capitale, cioè quello che massimizza il profitto.
C.1°o. = π'(I*) - § = r
con:
r = costo del capitale
π'(I*) - § = rendimento marginale al netto del deprezzamento
In assenza di imposte l’impresa sceglie il livello d’investimento I* che eguaglia il rendimento marginale al netto del deprezzamento al costo del capitale, cioè quello che massimizza il profitto.
PUNTO 2
Ora si ipotizza che venga applicata un'imposta d'aliquota t sull'utile di impresa. La base imponibile dell'imposta sugli utili è ovviamente rappresentata dal profitto P.
Definita
T = t [π(I) - §I - iI]
si avrà che
P = π(I) - §I - iI - T ----> P = π(I) - §I - iI - t [π(I) - §I - iI]
L'impresa sceglie i livello degli investimenti massimizzando il profitto (stessa cosa di prima), quindi
I** = [π(I) - §I - iI] (1-t)
questo a causa della piena deducibilità degli interessi passivi. Questo comporta che il costo dell'investimento:
- Ante imposta è: iI
- Con imposta e deducibilità totale è: iI – iIt dove iIt è il risparmio d'imposta dovuto alla piena deducibilità degli interessi passivi
C. 1° ordine = [π(I**) - §] (1-t) = i(1-t)quindi I** t.c. π(I**) - § = icioè I** = I*
Il livello ottimale degli investimenti I** non si è modificato poichè la riduzione del rendimento marginale dovuta all’imposta è pienamente compensata dalla riduzione del costo del capitale dovuta alla deducibilità degli interessi. In questo caso l'imposta è neutrale. Il livello dei profitti netti ovviamente diminuisce.
PUNTO 3
Ipotizzando che sia possibile dedurre solo una quota α degli interessi passivi iI. Se iI è il costo del capitale, si avrà:
- αiI deducibile (con un risparmio d’imposta pari a αiIt)
- (1-α)iI non deducibile
Il procedimento è lo stesso solo che avremo al posto di iI αiI.
C. 1° Ordine = [π(I***) - §] (1-t) = i(1-αt)I*** è t.c. π' (I***) - § = i [(1-αt)/(1-t)] > t
a causa di questo I*** è diverso da I*.
PUNTO 4
Le ipotesi sono che il rendimento degli azionisti sia identico a quello degli obbligazionisti, cioè i = ρ e che la remunerazione degli azionisti non sia deducibile.
Il finanziamento tramite azione è discriminato rispetto a quello con debiti in presenza di piena deducibilità degli interessi passivi.
Mediante dimostrazioni si arriva alla formula finale:
[π' (IAZ) - §] = i/(1-t) > i
Se ne desume che l'imposta non è neutrale, poichè si riduce il rendimento marginale al netto del deprezzamento: per aumentarlo bisogna disinvestire; quindi si riducono gli Investimenti.
